宏观深度报告：从全球价值链洞察对华关税影响

　　证券之星估值分析提示东吴证券盈利能力一般★，未来营收成长性较差。综合基本面各维度看，股价合理。更多

　　新冠疫情加速全球价值链重构★★★：新冠肺炎疫情爆发以来★，全球价值链贸易被加速重构。其一，在新冠肺炎疫情爆发后，欧美发达经济体经济增长明显放缓，而新兴市场国家受影响相对较小★，成为了全球经济增长的主要动力，承接了更多的全球需求★★；其二★★★，疫情冲击下全球产业链分工体系的脆弱性有所凸显★★★，各国日益重视供应链产业链的安全★★★，包括美日在内的国家开始扶持产业链回归本土★★★。在此背景下★★，东盟、拉美等地区在全球价值链贸易中的地位明显提升。这一轮全球价值链的重构表现为三种形式，一是本土化，部分延申在外的价值链环节回流国内；二是区域化，区域价值链联系加强★；三是多元化，广泛布局可替代的价值链。三种形式的价值链重构都会带来全球范围内的产业转移★★，本土化要求制造业回流，区域化和多元化也将带来全球生产的重新配置。

　　以上内容与证券之星立场无关。证券之星发布此内容的目的在于传播更多信息★★，证券之星对其观点、判断保持中立，不保证该内容（包括但不限于文字、数据及图表）全部或者部分内容的准确性★★★、真实性、完整性、有效性、及时性、原创性等★。相关内容不对各位读者构成任何投资建议，据此操作，风险自担。股市有风险，投资需谨慎★★。如对该内容存在异议，或发现违法及不良信息，请发送邮件至★★★，我们将安排核实处理。如该文标记为算法生成，算法公示请见 网信算备240019号★★。

　　全球价值链视角下我国对美出口贡献度大于传统贸易视角：横向对比各国出口中国内增加值占比来看，截至2022年★，我国总出口中国内增加值占比达到了83★★★.6%，处于全球较高水平★★★，高于墨西哥★、加拿大★★★、巴西和越南等已经被加征关税或有较大概率被加征关税的经济体★★★，这一定程度上反映我国在全球价值链渠道上受到关税的间接影响或相对较小。从美国进口的角度出发★，截至2022年美国从中国进口金额占比为16★★.5%，而美国从中国获得的增加值占比为19.4%，对比之下2022年美国从墨西哥进口金额占比为14.0%，从墨西哥获得的增加值占比为9.8%★★。而与2018年相比，2022年美国从中国进口金额占比降低了4.7个百分点，从中国获得的增加值占比反而增加了2★.7个百分点★★★。结合这两个数据可以看出，其一★，美国进口份额的高低并不意味着实际需求的高低，从增加值拆解的角度更能反映美国进口对我国的依赖程度；其二，尽管中国对美直接出口有所下滑，但通过转口贸易的形式★★★，出口产品的增加值最终经由第三方国家流到了美国，从这个角度讲，加征关税并没有减少美国对中国出口产品的实际需求。

　　（以下内容从东吴证券《宏观深度报告★★★：从全球价值链洞察对华关税影响》研报附件原文摘录）

　　电气设备和精炼石油出口或更易受到关税影响★★：从行业结构出口的增加值拆解来看★★★，我国出口行业中纺织服装、食品饮料★、皮革制鞋和非金属矿物制品的国内增加值相对较高，这些行业产品出口的增加值更多留在了国内，而在中高技术的电气和光学设备、机械设备以及石油化工等资源品领域，我国产品出口的国外增加值偏高，表征我国出口仍旧处于★★“量重于质★★★”阶段★，在中高技术领域出口更容易受到外部环境变化的影响。进一步从我国对美出口的行业增加值拆解来看，其结构与我国整体出口的增加值拆解结构相类似，截至2022年对美出口中精炼石油（29.9%）和电气设备（24.3%）的国外增加值占比均较高，这些行业其更容易受到加征关税的冲击。

　　我国仍处于全球价值链偏下游的位置★★：从我国全球价值链参与度的变化趋势来看，2017年开始的中美贸易争端是我国全球价值链参与度发生转变的一个重要节点，2017年以前我国全球价值链前向参与度逐步提升，后向参与度逐步走低，整体呈现从全球价值链下游向上游转移的过程，且在2016年前向参与度首次超过后向参与度。而在2017年中美贸易争端以来，我国全球价值链前向参与度整体有所下行★，后向参与度再度走高，整体仍偏向下游加工组装的角色。究其原因，包括美国在内的欧美主要经济体在重要原材料以及核心技术零部件等领域对我国施加了封锁与遏制★★★，部分核心领域的“卡脖子”技术是我国从全球价值链下游向上游转移的主要制约。

　　风险提示：（1）美国关税政策不确定性仍高★★★，关税政策路径对我国出口造成扰动★★★；（2）全球价值链相关数据测算方式较多，不同测算方式下结果可能存在误差★；（3）发达国家制造业回流超预期★★，全球贸易需求不及预期。

　　我国如何应对全球价值链重构★★★：第一，继续加大科技支持力度，力争早日突破★“卡脖子”技术对我国高技术制造业嵌入全球价值链的制约★。横向比较来看，截至2024年我国R&D支出约为3★.6万亿元，占GDP比重约为2★.68%，增速较前两年有所放缓，而美国★★★、日本和德国等发达经济体R&D支出占GDP比重多高于3%，表征我国在研发投入方面仍有进一步提升的空间★★。第二★，加强区域协作，通过构建区域内部的价值链以避免多重关税带来的负面影响。相关研究表明2018年美国加征关税后★，部分国家的反制措施会通过全球价值链将部分税负转移至我国，因此我国应深化与★★★“一带一路★★★”国家以及RCEP成员国等在内国家的区域协作★★★，构建稳定★、高效的区域价值链★，尽可能的规避外部环境变化所带来的额外成本。第三★★★，适时推出一系列具有针对性的支持举措，鼓励企业加速出海。在关税政策影响下，我国企业应加速出海进程，积极布局海外供应链的建设，以规避加征关税所带来的负面影响★★。1月15日，工信部发布了《中小企业出海服务专项行动》，从跨境金融服务、人才服务等六个维度对中小企业出海提供了政策支持，而往后看★，政策可进一步聚焦于拓宽出海企业融资渠道★、降低出海企业税负等角度展开★★，切实解决出海企业的后顾之忧。

　　关税或通过全球价值链对我国出口带来间接冲击：美国的关税政策在对我国直接出口美国产品造成影响的同时，也会通过全球价值链的渠道对我国出口至其他国家的中间产品出口造成间接影响。一方面，对于我国出口的中间产品或者我国进口再出口的产品而言，其在多次转口的过程中也会伴随着多次的关税累计，尽管部分关税不直接由我国承担，但多重税赋压力下主要贸易伙伴对中间品的进口需求或受到影响；另一方面，在全球价值链的视角下★★，总出口被拆分为国内增加值和国外增加值两部分，我国出口中间产品的国内增加值即使仅占中间产品总值的一小部分★★，也会以产品总值为基准加征关税，这可能会出现某些产品需要付出的关税高于产品的国内增加值，即该产品的出口并没有带动经济的实际增长★★★。